猪肉股还有投资机会吗？（2020猪肉股的投资逻辑）

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　　随着2018年8月我国首例非洲猪瘟疫情在辽宁沈阳爆发，这一名词正式陷入了大众视野，也让新一轮的猪周期更加波澜壮阔。

　　可以直观察到的是，猪肉价格和猪肉概念股价自疫情发生以来的井喷式增长。据猪易通报价，全国外三元猪肉价格已从去年8月的13.88元/公斤上涨至今年9月的28.1元/公斤，涨幅高达102.4%。而猪肉概念股龙头温氏股份，自去年8月至今年一季度末短短半年的光阴也实现了翻倍行情，可见价格涨势已同步在猪肉概念股股价中反映。

　　不过，目前猪肉概念股已陷入平台清理阶段，并在近期有破位迹象，股价振幅较大。相关标的是否还有进一步的上升空间，和市场行情与猪肉价格及企业业绩之间是怎样的联动关系，是一个值得探索的话题。

　　生猪产业的传导机制

　　股价反映的士大业盈利与估值，盈利则由收入与成本所决心，对于商品销售行业，收入则由产品价格与产品数量所决心。

　　对于猪企而言，产品价格即是生猪的销售价格，产品数量即是生猪出栏量。生猪养殖行业有着几个显著的特征，一是低集中度，模式以散养为主，据新牧网数据，2018年全国前9大猪企出栏4476.3万头，仅占全国的6.45%;二是行业需求价格弹性偏低，猪肉供赠对猪肉价格起到决心性作用，并形成了猪周期。

　　根据Wind数据，从价格走势上，将低点与高点之间的区间划分开，可以发明从一个低点到一个高点，亦或是由高点到低点的光阴稳定在2年至2年半，也就是说一个大周期为4年半左右的光阴，这个光阴结构相当固定。

　　从经济逻辑上看，猪周期的产生缘故为供赠相对于价格的滞后性。由于市场参加者从发明价格上涨到加大供赠之间至少要经过育种、杂交和商品猪保育育肥环节，产生了至少一年以上的时滞，从而形成肉价上涨——母猪存栏量大增——生猪供应增添——肉价下跌——大量淘汰母猪——生猪供应减少——肉价上涨的循环。在实际情况中，前贾匚猪周期亦伴随着疫情事件的助推，如蓝耳病、口蹄疫，触发并加剧了猪周期的波动。与下图对照，2011年、2016年的猪肉价格波峰和2014年猪肉价格的谷底与全国各年生猪出栏数反比关系显著。同时，生猪需求基数较大，近年全国生猪出栏基本在7亿头上下浮动，即意味着同样存在价格向收入传导的逻辑。

　　此外，由于生猪养殖中饲料成本占比总成本近7成，所以通常可以用猪粮比反映生猪养殖行业收入向利润的传导。可以看到倒数第二条线猪粮比的波动基本反映了猪肉销售价格的波动，两者相关性较强，表明收入向利润的传导顺畅。

　　至此可以以为，生猪养殖行业有着清晰的供赠决心价格，价格决心收入，收入决心利润的传导流程。

　　供赠缺口将持续多久?

　　自非洲猪瘟加剧本次猪周期以来，我国生猪存栏量急剧下滑，能繁母猪也经历了前所未有的降速，触及近10年新低。

　　据Wind数据，截至2019年7月，我国生猪存栏量(左轴)为21,932万头，其中能繁母猪存栏(右轴)2,165万头。自非洲猪瘟疫情在国内发生以来，生猪存储加速下滑，与去年8月存栏相比，生猪及能繁母猪存栏分辞下滑31.98%与31.16%，降幅超过往年。

　　存栏数下降的细分缘故也有许多，譬如今年一季度尤甚的恐慌性集中抛售、疫情下农户的观望态度甚至收缩战略、受疫情影响的生猪扑杀等等，但落脚点一定在现时与未来的供赠上。

　　如前所述，供赠是决心后续一切指标的源头，而生猪存栏则是未来供赠的保障，能繁母猪数量则最直接的体现了生猪生产能力。具体而言，一头能繁母猪一年可产仔猪约20头左右，即每年每头母猪断奶仔猪数(PSY)指标。随着技术管理水平提升、死亡率降低、经营效率提升，这一数字可以增添。普通散户养殖的PSY低于20，规模养殖企业可以达到22-23，目前温氏股份年报披露种猪PSY可达到24左右。

　　基于我国散养为主的结构，技术管理水平相对稳定，所以能繁母猪数可基本反映未来生猪的供应能力。而能繁母猪数量在经历大幅归落后，想恢重出首席批能繁母猪则需要半年以上的光阴，待到首席批生猪出栏则又需要经历4个月的孕育期、1个月的哺乳、1个月的保育及4个月的育肥期，即10个月的光阴，所以说，当前的供赠缺口依然存在，并预期将持续一年以上的光阴。

　　据大畜牧对官方数据的统计，2018年5个月共发生非瘟疫情99起，2019年1-8月发生54起。截至2019年6月30日，全国已有31个省份发生非洲猪瘟共143起疫情，其中家猪140起，野猪3起;全国累计扑杀生猪112.9万头。截至2019年，全国已有31个省份发生非洲猪瘟共150起疫情，其中家猪147起，野猪3起;全国累计扑杀生猪116万头。截至2019年8月31日，全国已有31个省份发生非洲猪瘟疫情共153起，其中家猪150起，野猪3起;全国累计扑杀生猪116万头。

　　在国家强力监管管理下，可以看到疫情的发展势头正在减弱，解禁的省份也在逐渐增多。今年以来，除4月份外，其他5个月新发生疫情数均保持在个位数。不过产生的现时缺口仍是可以确认的，要是按照每头猪200斤来计算，受到疫情直接影响将产生11.6万吨的供赠缺口，而这也只是缺口的一个折射，生产力及信心的恢重则是关键。

　　另外，猪瘟疫苗也是恢重农户重养、扩大产能解决供赠缺口的一个关键性因素。

　　据央视新闻，中国农科院10日发布消息称，我国非洲猪瘟疫苗研制在今年4月实验室研究工作取得成功后，8月疫苗研制工作又取得了新的重要发展。一株双基因缺失弱毒活疫苗已尽成了实验室安全评估与有效试验，打破了规模化生产技术瓶颈，近期已向农业农村部提出生物安全评价申请，即将陷入临床试验阶段。临床试验阶段是药品研制流程中最为重要的环节，风险极大，结果不断定性高。且随后通过临床试验的新兽药仍需进行申请注册及重核试验卜上市，仍存在一定时滞。且从目前世界范围看，尚未有有效的防治手段，所以供赠缺口将持续一定光阴。

　　猪肉概念股的投资机会

　　猪肉股股价与企业业绩的关系密切。

　　由于正邦科技上市光阴较长，以正邦科技代表猪肉股组合察看股价与猪肉价格变动趋势。界面商学院以100为基点计算了近十年正邦科技股票的表现和其相对于上证指数的超额收益。可以看到，在此前描述的光阴窗口内，猪肉价格上升、业绩上升的区间内猪肉股表现优秀，在猪价下滑的区间内，市场表现平平。

　　从贾伢猪企的市盈率上看，目前市盈率超过以往均匀水平，但仍未触及高点，随着业绩的释放，估值压力或缓和。

　　因此，对于抗风险能力强、疫情管控强的规模猪企，基于前面业绩与股价的联动关系分析，仍预期存在半年左右可见的投资机会。